大法官會議解釋對金融業股價之影響−以釋字693號為例

Abstract

本文利用事件研究法探討2011年司法院公布與權證課稅有關之釋字693號時，相關金融機構股價是否產生異常波動。在釋字693號公布之前，多數金融機構即將稽徵機關發單補徵但尚未判決確定之稅款估列入帳，因此釋字693號原則上不影響帳載盈餘。惟根據Biddle and Lindahl (1982)之研究發現，投資人會因公司改採後進先出法，節省稅負造成未來現金流量的增加，而給予公司股價顯著為正之異常報酬。釋字693號雖不影響帳載盈餘，卻確定了相關金融機構未來尚須支付的稅款數額，若以現金流量之觀點來看，則釋字693號可能將造成相關金融機構股價產生異常波動。 本研究實證結果發現，釋字693號公布時，因發行權證而未預期現金流出愈高者，事件期間之累積異常報酬率下跌愈多，符合現金流量假說。惟釋字693號係於2011年12月9日公布，適逢上市（櫃）公司每月營收公告之期間，因此本文增加採用兩種統計模型以避免事件期間所發現之股價變動含有營收公告之混淆效果。然而無論本文採用何種方式來控制月營收公告，本文均有相同研究發現。本文亦根據研究發現，對大法官會議之釋憲程序提出有關的建議。