創業投資之運作機制--以契約和組織為中心

Abstract

本論文主要重點有二，首先為組織模式的問題，乃對創投事業引進有限合夥組織必要性作分析；其次為契約機制的問題，乃針對創投產業特有的雙層代理問題下，解釋創投出資者與管理者間委託經營契約書或有限合夥協議書和創投事業與被投資公司間投資協議書之約款的功能與成因。 針對組織模式的問題，首先，本論文先比較我國創投產業採取股份有限公司組織模式下，資金來源、投資決策與美國創投採取有限合夥組織模式下有何不同，並藉以分析為何臺灣委託經營契約書和美式有限合夥協議書契約條款的內容與成因；其次，針對引進有限合夥組織的必要性問題，本研究採取保留的態度，理由是本文認為目前創投事業在委託經營架構模式下，1、關於經營者酬勞機制方面，若在實務上經營者酬勞有所不足，並非公司制組織形式受限所導致的結果，故引進有限合夥組織不能解決問題。2、關於出資者退出機制方面，本研究認為股份有限公司（創投基金公司）的股東，退出機制未必不如有限合夥組織的有限合夥人。3、關於投資決策效率，本文認為管理者決策上能否擁有彈性，重點在於出資者是否能夠信任管理者，是否能充分授權並尊重專業決策，組織形式似非重點，追求投資決策效率，未必非要採取有限合夥組織不可。4、關於吸引國外資金與國際接軌方面，本研究認為有限合夥的組織模式的確較為國外金主所熟悉，但從吸引外資與國際接軌的考量上，法令上投資大陸40％的上限、臺灣資本市場、併購市場的表現、和是否有稅收優惠等產業政策似乎更為重要，如果上述因素未見轉變，縱然有限合夥立法，也未必能夠吸引外資挹注資金到臺灣的創投產業。 針對契約機制的問題，首先，針對創投事業出資者與管理者間的契約機制，理論上雖然契約有助於降低雙方的代理問題，惟本研究發現實務上國內委託經營契約書的契約條款，不若美式有限合夥協議書契約條款複雜。究其成因，可能是因兩邊創投產業出資者的屬性不同、和委託經營公司組織下基金公司董事會擁有最後審議權所導致，更重要的是，在真實世界裡，出資者願意把錢掏出來交給管理者運用，代表的是信任，既然信任了，契約條文寫太複雜則顯的多餘； 其次，針對創投事業與被投資公司的投資協議書，本研究發現臺灣投資協議書不若美式的投資契約書複雜，究其背後的影響因素歸納有臺灣創投多採取普通股入股的方式、實務上創投可能與被投資公司之大股東或負責人簽訂私約、臺灣創投習慣採取插花式投資，急於資金回收偏好晚期投資、被投資公司為家族公司不願股權被稀釋、資訊不對稱的程度不若美國嚴重、兩邊法令環境的差異等影響，故結論上認為，單從契約粗糙無法作為推斷投資風險是否妥善處理的憑據。